¿Cuál base monetaria?: un informe explica que la “ampliada” se redujo y la “tradicional” se expandió

Mientras la población intenta entender las más recientes medidas económicas, las “intervenciones” del Banco Central (BCRA) en los distintos mercados cambiarios y los arcanos de la política de “emisión cero” y peso “recontra-escaso” que el sábado 13 anunciaron el presidente Javier Milei y el ministro de Economía, Luis Caputo, un informe de la consultora Quantum buscó echar luz sobre una de las discusiones que divide aguas entre los economistas: ¿el BCRA está ampliando o restringiendo –como dice el gobierno- la “base monetaria”, suerte de masa madre de la liquidez de una economía?

Como regla general, la liquidez y el crédito no deben limitar el proceso de producción y transacción de bienes y servicios –esto es, la economía “real”- ni tampoco exceder la “demanda de dinero” involucrada en esos quehaceres , a riesgo de generar la pérdida de valor del dinero, contracara monetaria de la inflación. Esto es, el Banco Central debe lubricar la maquinaria en justa medida, lo cual es más sencillo de decir que de hacer y exige constantes adaptaciones a la marcha de la economía e incluso de la tecnología (por caso, la expansión del “dinero digital” implica menor utilización de billetes y monedas y no está incluida en la definición de base monetaria).

En base a datos oficiales el informe precisa que si bien el gobierno apunta a estabilizar la base monetaria “ampliada”, que incluye los pasivos remunerados del Banco Central, en los hechos ha venido ampliando la base monetaria “en su definición tradicional”, limitada a la existencia de billetes y monedas. Y no lo ha hecho con timidez: de 11, 6 billones (millones de millones) de pesos el 10 de abril llegó a $21,7 billones el 12 de julio, un aumento de nada menos que 86% en términos nominales y del 59% en términos reales (esto es, descontada la inflación).

Desarme

Esa variación, explica Quantum, se explica principalmente por el desarme de pasivos remunerados del BCRA y colocación de esa liquidez en títulos del Tesoro (Lecaps), que no compensó del todo con otros factores de absorción.

La expansión por cancelación de pases pasivos fue de $ 23,3 billones, de la cual el 70% fue absorbida por operaciones de esterilización del Tesoro con la emisión de Lecaps por $16,2 billones luego depositados en una cuenta del Tesoro en el BCRA. La base monetaria también se expandió, prosigue el informe por el pago de intereses de pasivos remunerados ($ 3 billones) y la activación de parte de los puts (opciones de venta de títulos de los bancos al Central, obligado a comprarlos), decisión legal de un banco en particular, muy criticada por el presidente Milei, por otros $1,9 billones. En sentido contrario, pero por valores menores, la base monetaria “tradicional” por la venta de divisas del BCRA al Tesoro para pagar servicios de deuda en moneda extranjera, “teniendo en cuenta que el impacto monetario por las operaciones de compras netas de divisas al sector privado fue ligeramente expansivo”.

Eso sí, aclara el informe, en sintonía con lo que dice el gobierno, “como se viene registrando desde diciembre de 2023 el sector público no recibió financiamiento monetario vía adelantos transitorios ni transferencia de utilidades del BCRA”. Esto es, el BCRA dejó de financiar el déficit fiscal.

En cambio, el Banco Central sí ha ido reduciendo la base monetaria “ampliada”, que incluye sus pasivos remunerados y generaban “emisión endógena” (o automática): esa medida se redujo 55% desde el inicio del actual gobierno (que a eso llama “limpiar el balance del Central) y 40% (de $53,6 a 32,2 billones) si se considera el mismo período de abril a julio en que la base “tradicional” se amplió.

¿Destino final?

El informe explica que mientras avanza en la normalización del balance del BCRA y la adecuación de la cantidad de dinero, el objetivo debería explicar con mayor claridad “cuál es el objetivo final buscado” (por caso, si se mantiene el objetivo de “dolarización” que cada tanto reitera Milei o se apunta a una “competencia de monedas” con el peso como “moneda fuerte”, como dijo ahora Caputo).

Mientras tanto, desde una perspectiva histórica, en materia monetaria la situación actual “es de alta desmonetización”, pues la inflación socava el valor de la base monetaria, producto a su vez del rechazo de personas y empresas a “demandar” (tener, no gastar) billetes y monedas, precisamente a causa de su persistente desvalorización. Allí confluyen los conceptos de “oferta” y de “demanda” de dinero.

Lo cierto, prosigue Quantum, es que la base monetaria de julio es de apenas 4,3% del PBI, menos de la mitad del 9,1% que promedió entre 2004 y 2011, cuando no regían mayormente restricciones cambiarias.

Cuando la medida de liquidez se amplia para considerar el circulante en poder de público y cuentas corrientes (M1) las diferencias se agrandan. Hoy M1 es de solo 2,4% del PBI, contra 6,1% del PBI entre 2004 y 2011 y en el caso de M2 (que a M1 agrega otros medios de pago y depósitos del sector público y del sistema financiero privado) los porcentajes son 10,1 vs 15,1% del PBI respectivamente. Las diferencias, ya amplias, lo son más si se tiene en cuenta, dice Quantum, que los valores actuales son de un momento de alta estacionalidad de la demanda de dinero.

Plan e incertidumbres

Quantum recapitula que el gobierno puso en marca mecanismos para eliminar la expansión de la cantidad de dinero frenando el financiamiento directo del BCRA al Tesoro e implementando decisiones sobre la expansión monetaria en la relación del BCRA con los bancos (pasivos remunerados y puts) y con el sector externo (compra y venta de divisas). Aun no se sabe cómo impactará eso sobre la “monetización” de la economía (eso depende también de la reacción de personas y empresas) “en un contexto que tiene como objetivo fijar la cantidad de pesos ni se conoce “cómo y cuándo se instrumentará la anunciada esterilización de potenciales excedentes de pesos mediante venta de divisas en el mercado bursátil a “dólar CCL” (más caro) de dólares que el BCRA compra más barato en el “Mercado Único y Libre de Cambios (MULC, denominación que es casi una humorada argentina).

El sistema en marcha –subraya el informe- involucra la interacción entre stocks de pasivos remunerados del BCRA -que finalizarán este lunes-, puts remanentes –que como riesgo monetario se redujo bastante- y las Letras Fiscales de Liquidez (LeFis) que por montos cambiantes de acuerdo a la demanda de dinero, “en un marco cambiario todavía con algunas incertidumbres”.

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